中国上市公司研究院
港股牛市仍在继续，内房股则是最大赢家。除了中国恒大和融创中国2只大牛股被人津津乐道之外，近期连创新高的内房股也不在少数。昨日，内房股继续表现强势，佳兆业集团股价大涨20.46%，今年以来涨幅达303.85%；此外，中国恒大，龙湖地产、越秀地产、绿城中国、首创置业、雅乐居集团等股价悉数上涨。
今年内地资金加速南下是推动港股走强的主要原因。港股本身的估值优势对内地资金吸引力较强，加上港股基本面改善，更是锦上添花。内房股作为港股中洼地中的洼地，成为资金配置的首选。
近6000亿港元南下淘金
今年以来香港股市领跑全球主要市场，恒生指数上涨近30%，同期上证综指和深证成指涨幅不足10%。港股地产板块涨幅遥遥领先，内房股表现最为抢眼，融创中国、中国恒大频创新高，今年涨幅均达5倍左右，成为近期市场关注热点。
内地资金加速南下是港股走强的重要驱动因素。自2014年末沪港通正式开通之后，两地互联互通政策力度不断加强。去年8月深港通推出前夕，监管层正式取消港股通总额度限制，市场迎来重要转折点。随后不久保监会放行险资投资港股，作为长线资金，港蓝筹股的低估值高股息率对险资的吸引力不言而喻。去年12月5日，深港通正式开启。
一方面利好政策持续加码，另一方面内地资金有较强的境外资产配置需求，而港股作为价值洼地又有较强的吸引力，两者合力作用下内地资金加速流入港股。统计数据显示，截至9月19日，今年以来港股通净流入2116.85亿元港元，已逼近去年全年水平。日均净流入达到12.34亿港元，和去年相比增加近2亿港元。自2014年末沪港通开通至今，累计净流入5980亿港元。
内地资金成为港股市场重要增量资金，同时对港股的影响力不断攀升。沪港通成交额占恒指成交比例持续走高，2016年这一比例为5.12%，今年随着内地资金加速流入，该比例增至9.86%，9月更是升到11.16%，上涨近6个百分点。
回顾恒指今年走势，和南下资金流入趋势高度一致。去年末深港通开启不久，港股企稳回升，同期港股通资金密集流入。除今年8月以外，每月净流入港股市场的内地资金持续在百亿元以上。单月资金流入和恒指走势也表现出较强的相关性，恒指涨幅较高的月份都伴有高水平的资金净流入。如今年5月和7月，恒指分别上涨4.25%、6.05%，同期港股通资金净流入都在300亿港元以上，较平均水平高出近百亿。
除资金面因素之外，港股基本面好转也是本轮牛市的重要成因。近年来随着越来越多内资企业赴港上市，内资股的市值占比增至近六成，对港股影响力逐步加深。而今年国企改革和供给侧改革初见成效，内地经济逐步企稳，不少企业盈利得到改善。今年上半年，A股上市公司净利增速创5年来新高，即是最好的佐证。近期方正证券研究结论也显示，近年来内地经济走势是决定港股走势的重要因素。究其根本，在于企业经济效益的改善给港股上涨提供支撑。
内房股是估值洼地
香港股市作为成熟市场，一直具备较强的估值优势。以去年末数据为例，恒指平均市盈率仅有11.14倍，低于其他全球重要股指的估值水平。而地产股又是港股板块的价值洼地，是估值最低但股息率相对最高的板块。这在一定程度上能解释本轮地产股的飙涨。统计数据显示，截至去年末，港股房地产板块动态市盈率为8.36倍，同期申万房地产板块估值为22.10倍，二者差距显而易见。与此同时，港股地产股平均股息率为5.44%，同期A股地产股股息率仅为1%左右。港股地产股的低估值优势可见一斑。
具体来看，不少内地知名房企都处在低估值、高股息的境地。典型如2016年末融创中国市盈率不足9倍，股息率为4.51%。雅居乐集团市盈率为12.85倍，股息率高达11.39%。富力地产、合景泰富市盈率不足4倍，股息率超过10%。万科、龙光地产等股息率也在5%以上。和同等规模的A股房企相比，这些内地龙头企业在港股市场被严重低估。
除了股价便宜之外，房企基本面走强也是支持股价上涨的重要因素。官方公布的房企景气度指数连续两季保持高位，分别为111.4点、112.8点，处在偏高景气水平。该指数由国家统计局公布，95点~105点之间为适度景气水平，超过105点即为高景气度水平。从该指数走势来看，虽然行业面临严厉宏观调控，但对房企影响有限。去年以来该指数一直在95点上方，处在适度景气水平，且持续攀升至今年的较高水平。究其原因，虽然整体上房企销售面积和销售金额同比下滑，但三四线城市去库存成效显著，销售额和销售面积同比上升，不少房企从中受益。
恒大、融创缘何领涨
内资地产股独领风骚，值得注意的是在港上市的近百家内房股中，融创中国、中国恒大等涨幅近500%，万科、绿地等涨幅尚未翻倍，甚至有部分个股出现下跌，是哪些因素造成了个股表现差异巨大？通过研究个股涨幅和估值、业绩、成长性等变量之间的关系，得出以下结论：
一、港股通标的表现优异。据不完全统计，内地在港上市近百家房企中，占比约四成的港股通标的几乎全线上涨，近三分之一个股涨幅翻倍，平均涨幅为108%。非港股通标的平均涨幅约为20%，仅有众安房产、时代置业等几只个股涨幅翻倍，约三分之一的股票下跌。
二、龙头企业倍受青睐。从个股涨幅来看，上半年营收规模在百亿以上的内房股更受资金青睐，平均涨幅为168%，远超过板块整体涨幅。数据分析也证明这一结论，个股涨幅和上半年营收、净利润规模强相关。一方面龙头个股稳定性好，抗风险能力强。另一方面，在严格限购限贷的政策下，中大型上市地产公司逆势扩张，资金、品牌优势明显， 以远高于行业平均水平的增速扩充规模，行业集中度大幅提升 。
三、盈利能力越强涨幅越高。从相关系数来看，个股涨跌幅和净资产收益率水平强相关，且在统计意义上显著。具体到个股来看，中国恒大上半年净资产收益率水平高达25.92%，佳兆业、碧桂园、龙光地产等也在10%以上。港股市场机构投资者占比较高，换手率居全球低位，投资理念较为理性，业绩是其关注的主要因素。
四、高成长性地产股受关注。如上文提到，地产行业进入白银时代后加速洗牌，龙头企业市占率不断提升，最终体现在业绩增速上。因此业绩增速越高的公司，意味着较强的扩张潜能，在上半年股价获得较高涨幅。同时，高成长性也是机构投资者关注的重要指标之一，分享企业增长的红利也是投资收益的重要来源。如明星股融创中国近年来扩张迅猛，通过兼并、收购杀入一线城市，上半年净利同比暴增近16倍。中国恒大也是激进型房企的典型代表，上半年净利同比暴增近7倍。
同港股地产股大涨形成鲜明对比的是，A股的地产板块年内一直沉寂，直到近一个月才开始小幅反弹。申万地产板块近1个月上涨约13%，万科A最高上涨近五成左右。除万科A之外，其余涨幅居前个股都是中小型地产公司，保利地产、绿地控股等龙头涨幅都在个位数。值得注意的是，目前国内龙头房企估值都在十几倍左右，已具有一定优势。与此同时，内房股在港股的估值已得到不小的提升，如融创中国最新动态市盈率已涨到35倍，中国恒大也增至15倍，和内地地产股相比优势不再。伴随着基本面的改善，A股地产股有望迎来一波升势。
总体来看，两地市场加速互联互通，为内地资金投资港股提供了合理、畅通的渠道。随着国内财富增加，加大境外资产配置比例是大势所趋。港股低估值、高股息率的优势是内地资金出海的首选之地。而内资地产股作为估值洼地，更是受到资金青睐，开启波澜壮阔的升势。经过上半年的大涨，内资地产股已积累一定涨幅，和A股龙头个股相比，估值优势已不明显。未来随着两地市场进一步开放，机构资金有望进一步南下增大港股配置，价值洼地将逐渐缩小。值得警惕的是，内地资金投资手法长期较为激进，或将在一定程度上推升部分港股估值。
（研究员：杨霞）
