债券市场持续横盘逾一个月后，机构关于债市拐点是否将至的讨论继续升级，其中经济增速、资金松紧、监管节奏成为这场激辩的焦点。那么，震荡市中投资者还有没有机会？债市拐点出现的契机或表现特征有哪些？如何寻找“预期差”及提前做好战略布局？就这些问题,邀请国泰君安证券固定收益首席分析师覃汉和中信证券固定收益首席分析师明明进行探讨。
横盘行情有分化
中国证券报：继7月窄幅盘整后，近期债市出现调整迹象，国债期货表现相对更为弱势，如何解读债市行情的变化？
覃汉：从二级市场来看，本轮行情出现利率债横盘、信用债上涨的明显分化，这背后是在主要矛盾不突出、预期一致的情况下，利率债缺乏方向，而在信用债配置价值凸显后，配置力量进场高评级券种、业绩压力和羊群效应影响下，高风险偏好投资者逐步进场，将信用债行情扩散至低评级。
总体上，过去一个月长端利率债横盘震荡，信用债上涨行情充分扩散，从演绎路径上来看，实际上已经是一轮完整的债券牛市的资产轮动缩影。
明明：首先，从市场交易层面看，10年期国债期货价格从7月下旬开始逐步走弱，背后原因是作为10年期国债期货合约标的的10年期国债到期收益率震荡上行。经历约一周的上行后，10年期国债到期收益率最近两日连续回落，说明前期收益率的上涨并不存在有力支撑，更多是市场情绪波动的影响。
其次，从基差角度看，10年国债期货的价格下行较10年国债到期收益率显得更弱，表现为基差从7月底开始走强，7月28日由负转正并不断扩大，且基差走势与10年期国债到期收益率表现一致，说明国债期货走势相对国债现货表现更弱。同样地，经历约一周的下行后，国债期货价格进入8月后连续两日反弹，基差也逐步回落，说明市场情绪趋于稳定，价格预期有所回归。
综合来看，7月末10年期国债走弱及期债相对于现货表现更弱的原因都是短期内债券市场震荡的体现，并非趋势性的行情。
中国证券报：近期一级招标持续回暖，对二级市场带动却有限，后续供需演变对市场的影响几何？
覃汉：除信用债和利率债的分化外，近期一级市场较二级市场暖意更浓，也是一个重要的分化。这背后的核心原因在于供给量有限，而配置需求相对较强。流动性分层的情况下，一级市场和二级市场的资金面有割裂，一级市场资金面相对二级市场宽松，一级配置力量不弱；但二级市场资金面在央行完全对冲下操作下仍不时偏紧，带动二级利率债收益率上行。
从供给上看，考虑到特别国债到期的变数、地方债发行放量、金融债上半年的欠发，下半年利率债供给都将带来压力。需求层面，监管推进大概率比较温和，如果“新老划断”，不涉及增量的话，对于配置需求的抑制可能比较有限。总的来看，配置需求可能没有想象的弱，但供给放量是个不小的隐患。放量的威胁在前，这可能是近期二级市场对于一级市场的暖意反应比较冷淡的原因。
明明：2017年8-12月预计发行国债2万亿元，存在一定的供给压力。7月以来，地方政府置换债发行规模稳定，但地方政府新增债发行明显放量。整体而言，下半年利率债或存在一定的供给压力。
从7月份地方债发行利率来看，地方政府债发行利率并未因供给增加而上行，很大程度是因为央行在进行流动性投放时考虑了政府债券发行缴款的影响，并且保持了资金面的宽松。若央行保持相对偏松的流动性水平，下半年供给压力或将得到一定的缓解。
